Inköp Karooooo

Jag har köpt in Karooooo som nyligen listats på Nasdaq. Bolaget består av det gamla Cartrack som funnits på Johannesburg-börsen sedan 2014 och köpts upp av Karooooo. De sysslar med "fleet management", telematik, att mäta hur fordon körs så att företag får koll på sin fordonsflotta i realtid. I praktiken installerar man en dosa/enhet i fordonen, eller använder OEM-data, och kör en SaaS-lösning . Se bolagets senaste presentation och Cartracks hemsida för bakgrund och bättre beskrivning. Se även prospektet inför Nasdaq-listningen (uppdaterat)

Genom köpet läggs Karooooo till den växande software/SaaS-delen av portföljen som nu består av Altium, Embracer, Kahoot, Karooooo, och Netbay. Jag har följt Cartrack en längre tid men det har varit svårköpt, men nya listningen gjorde det lättare att köpa och jag ville se att den processen var avklarad först. Bolaget passar min strategi väl.

Plus och minus

Det jag personligen gillar med bolaget är:  

• Något under radarn för USA-investerare, ingen het IPO. 
• Ocyklisk marknad som växer med 10-20 procent per år. 
• Världsledare, med starka marknadspositioner.
• IT-utveckling i Singapore, smart drag.
• Viss moat via data, lågkostnadsaktör, inträdesbarriärer och R&D. 
• Viss stickyness, kanske även en feedback-loop som ger en allt bättre produkt.
• Stark huvudägare, god historik, goda finanser.
• SaaS, skalbart, till hyfsad värdering (dryga P/E 30 TTM).
• Leder till effektivitetsvinster, alltså ESG-kompatibelt.

Nackdelar ska såklart nämnas. Sydafrikanskt bolag, uppköpt av Singapore-bolag och listning på Nasdaq är inte självklart. Men inget konstigt. Singapore är en bra hub för internationell expansion och IT-utveckling, Nasdaq ger mer visibilitet, konkurrenter är listade där och eventuell kapitalanskaffning är lättare. Globala techbolag passar bättre där än i Johannesburg. En nackdel är att hela 70 procent av försäljningen finns i Sydafrika vilket ger en klar valutarisk. Internationell expansion kommer kompensera, men det tar tid. 

Ökad konkurrens och framtida teknikutveckling är givetvis också en risk. En särskild fråga är hur OEM utvecklas, och här finns en intressant artikel där Cartrack säger att "OEM business was the smallest part of Cartrack’s business, but they were engaging with OEMs and envisaged that, within the next 10 years, it would account for about 70 percent of the group’s business." Detta är något att bevaka. Sydafrika är för övrigt långt framme på området och både Cartrack och Mix Telematics kommer därifrån. Att det växt fram där där kan bero på att behovet är stort på grund av hög kriminalitet och bilstölder. (uppdaterat).

Mer om bolaget

Se en gedigen och läsvärd analys av bolaget här. Själv fastnar jag för detta stycke:

Cartrack is an organically grown telematics and data analytics company. They are vertically integrated, competitively advantaged, with an owner-operator who has sizeable skin-in-the-game and draws a humble salary. The bulk of their revenue is software-as-a-service, they have industry-leading margins and unit economics, and have offline offerings which differentiate them from their peers. Their vertical integration buffers them against cost-pressure, allows them to be the lowest-cost provider, and improves business agility, innovation, and execution

Se även en kort artikel om bakgrund till Nasdaq-listningen. Detta tycker jag låter lovande:

The company operates in the $50+ billion global telematics market, along with local competitors Mix Telematics - which has a primary listing on the New York Stock Exchange - and Netstar (now part of Altron). Outside of South Africa, where it is the dominant player in vehicle recovery and fleet management space, Karooooo does not really compete with Mix or Netstar. Mix has focused largely on the US market although it has a global presence, while Netstar has kept its operations local. Cartrack has followed a careful global strategy, achieving dominance in niche markets, notably Poland, Portugal and Singapore. Germany is the next focus, a far bigger market. 

Man kan också lyssna på en del poddar som tar upp Cartrack, ägaren ger ett i mitt tycke sympatiskt intryck vilket är viktigt. I denna podd får man en bakgrund och här finns en intervju med storägaren och man får bland annat reda på varför de heter Karooooo.

Vad tror du om detta bolag? 

Ps) Till sist ska jag säga att jag gjort några mindre förändringar i portföljen. Jag har minskat i Kri-Kri Milk på en något svag rapport. Har också köpt in en totalt okänd marknadsledare med extremt hög Peter-Lynch-faktor, men mer om det sen.

Inköp: Indonesiska blöjor

Jag har köpt in Uni-Charm Indonesia kring 1550 IDR. De är ett asiatiskt Essity, som är klart dominerande i världens fjärde mest folkrika land, dvs Indonesien. De är också del av en Japansk koncern, som är regional ledare i Asien. Bolaget växer inom så "spännande" segment som blöjor, bindor och vuxenblöjor och är 1:a i sina kategorier. En färsk intervju med favoritfonden Swedbank Robur EM small cap lyfter fram caset väl. Jag har inte har hittat caset själv utan all cred där till Framtidsaktier på twitter som ägt bolaget en längre tid och gjort en mini-analys.

Själv fastnar jag för att bolaget fångar mycket av demografi och ökad medelklass. I takt med att man får mer pengar över köper man bättre blöjor, bindor etc. Och i en åldrande befolkning, med större social acceptans, lär utsikterna för ökad användning av vuxenblöjor vara goda. Överlag är det väl få saker man prioriterar lika högt som personlig hygien. Se tidigare inlägg om Hur man fångar medelklassen och särskilt sid 7 i denna gamla rapport.

Värderingen är inte utmanande. Enligt prognoser på marketscreener är det P/E 15 på 2020 års vinst, och en växande nettokassa. Enligt prognoserna (bara en analytiker!) kan försäljningen växa med dryga 10 procent kommande åren.

Osäkerhetsfaktorer:

• Räcker tillväxten? Jag vill ha tvåsiffrig försäljningstillväxt, och analytiker har tidigare trott på låg tillväxt i en anlytikerrapport. Nu har jag läst på om marknaden, och ser tillräcklig tillväxt, se IPO prospektet sid 1 som talar om CAGR på ca 10-15 procent 2018-2023. Om de då bara växer som marknaden, dvs inte tappar marknadsandelar, så är tvåsiffrig försäljningstillväxt möjlig.     
• Pressar moderbolaget och storägaren Uni-Charm dotterbolaget för hårt? T,ex betalas royalties till moderbolaget. Har grävt och tror upplägget håller. Att ge 3% av omsättningen är en hel del, men de får en del tillbaka också, t.ex. mindre utgifter för R&D. Men en indonesisk bloggare, som för övrigt åtminstone varit positiv till de två bolag jag äger, har uttryckt sig negativt, bland annat nämns lån till moderbolaget och valutakänslighet. Att Swedbank Robur, liksom några andra fonder, äger bolaget, ser jag då som ett stort kvalitetstecken. Fonden äger japanska bolag, förvaltaren kan regionen och brukar undvika minor.
• IPO nyligen. Är bolaget obevisat? Hur valutaeffekter slår under längre tid är också något att bevaka.

På grund av viss osäkerhet (men när är något säkert?) har jag landat i en andel på 3-4 procent. Men detta är något jag vill äga. Och jag väljer faktiskt detta före Essity. En enkel jämförelse är: En analytiker istället för 15, ännu starkare marknadspositioner (bara förstaplatser), lägre P/E och nettokassa istället för för nettoskuld. Och den strukturella tillväxten bör vara starkare. Vad tror du om detta bolag? Jag ser en Hidden Champion till rimlig värdering.

Förnyad titt på A2 milk

I en ganska förutsägbar serie vill jag titta på mina bolag igen, för att se att de verkligen passar min förfinade strategi. Första bolaget till rakning är A2 Milk som är överlägset störst i portföljen. Vore ju lite jobbigt om det inte passade strategin, men det gör dom. De är till och med ett typexempel på bolag jag vill äga (konstigt vore väl annars!).

Ska man säga allt i en enda mening så letar jag efter: Mindre bolag med låg skuldsättning, tvåsiffrig försäljningstillväxt, megatrender i ryggen, hög marknadsandel, konkurrensfördelar, ocykliska inslag, viss samhällsnytta, insynsägande och ok värdering. 

För info om A2, se gärna senaste rapport och prognoser på marketscreener, Bolaget kan handlas i Australien/NZ via Avanza (bara depå), via Pareto (ISK/depå), via Degiro (ISK/depå). Det finns tyska noteringar, t.ex. Frankfurt, och då kan man äga i kapitalförsäkring även om omsättningen är låg.

1. Mindre bolag, upp till globalt midcap

A2 är ett globalt midcap. Var small-cap vid köpet. Knappast en overlooked stock men de har kvaliteter utöver det vanliga och är i alla fall inget Large- eller Megacap. Lite, lite overlooked kan de vara genom att deras huvudnotering varken är i USA eller Kina trots att det är deras huvudmarknader.

2. Låg skuldsättning, helst nettokassa

Nettokassa och pengar i överflöd. Lågt capex och starkt kassaflöde ger större och större kassa på sikt. En kassako.

3. Minst 10 procents försäljningstillväxt, stödd av historik och nutid

Senaste 5 åren ökade försäljningen med 60 procent per år. Senaste året TTM är förändringen 36 procent. De uppfyller mina tillväxtmål med råge, även om de bromsar in något. De har en pricing power i form av att kunna höja priser. Ser utan tvekan att bolaget under överskådlig framtid kan växa försäljningen tvåsiffrigt, och vinsten mer därtill.

4. Gynnas av megatrender och ha lång runway kvar

Bolaget är framförallt ett premium-mjölkersättningsbolag och megatrenden är att medelklassen i Asien, främst Kina väljer kvalitet. När man får det bättre ställt vill man ge det bästa till sina barn. Även om barnafödandet inte ökar bör man åtminstone, eller just därför, lägga mer per barn.

För flytande mjölk, i AU och USA bland annat, är trenden mer ett tydligt hälsofokus, att fler tål A2-mjölk jämfört med vanlig mjölk eller upplever det som nyttigare. Men är mjölk i sin helhet på väg bort? Nja, tänker man second-level-megatrend kan orginalmjölk få en revanch. Sett till näringsinnehåll och att alternativen kan vara transport av vatten (med några mandlar på botten) eller sockerdrycker som Oatly har orginalmjölk sina poänger. Miljöaspekten är svårare, men det beror på hur man ser på alternativen och att mjölk ändå ger bra energi till många barn och vuxna. Att uppfödning och djurhållning, så som jag uppfattar det, görs på rätt sätt påverkar också. En motpol till den vanliga uppfattningen kan man få t.ex. i Lantbrukspodden.

Lång runway finns eftersom de kan fortsätta ta marknadsandelar, expandera till fler länder, och införa fler produktkategorier. Bolaget är globalt och har bevisad tillväxt i olika delar av världen.

5. Hög marknadsandel, helst dominera en nisch

De har en stark position på marknaden i Kina och Australien. December 2019 hade de 6,6 procent av mjölkersättningsmarknaden i Kina, upp från 4,8 i juni 2018. I Australien har de cirka 11 procent av mjölkmarknaden i Australien. Skär man nischen till just A2-mjölk och mjölkersättning är de dominerande. Jag skulle säga att de är 1:a om man tänker A2-produkter och annars 2:a på marknaden i Kina. Men de tar marknadsandelar.

6. Konkurrensfördelar, helst en stark moat

A2 är en pionjär när det kommer till A2-mjölk. De har i princip skapat marknaden. Listar man eventuella konkurrensfördelar är det:

• First mover
• Starkt varumärke
• Tillgången till A2-mjölk. En fördel är att de säkrar upp tillgång till A2-mjölk så att det kan bli svårare för andra. Nestle misslyckades t.ex. att få tag på A2-mjölk från NZ/AU för konkurrerande produkt.
• I Kina är det en stor fördel att produkten kommer från rena Nya Zeeland. På grund av alla tidigare matskandaler misstror man (in)hemska varumärken.
• Att produkten kan ha särskilda egenskaper samt know-how kring detta.

Andra synvinklar är att Morningstar säger narrow moat, och att konstant hög ROE och ROA tyder på konkurrensfördelar. Ett simpelt konstaterande är att de kan sälja mjölk för dubbla priset, då finns något särskilt. Har läst om kunder som inte tål vanlig mjölk som åker mil i USA för att köpa produkten. Ok, de kan inte göra det under lockdown, men (betalnings)viljan finns där.

Klart är att konkurrensen kommer öka. Men de vanliga aktörerna har ett legacy-milk problem i att de sänker sitt ordinarie produktutbud om de ska satsa på detta och säga att det är bättre. A2 är fokuserade och behöver inte ta sådana hänsyn.

7. Ocykliska inslag, helst ocykliskt

Kan inte komma på något mer ocykliskt än mjölkersättning. Visst kan premium-produkter gå sämre i lågkonjunktur, men det är få saker man prioriterar högre än rätt mjölkersättning till sitt barn. När det gäller flytande mjölk handlar det om upplevd hälsa och basal konsumtion.

8. Viss samhällsnytta, åtminstone neutralt

Så länge djurhållningen är okey tycker jag de är tillräckligt samhällsnyttigt bolag. Mjölkproduktion har skett i tusentals år och är ett beprövat sätt att föda upp jordens befolkning. Finns det positiva hälsoeffekter med A2-mjölk (vilket jag tror!) är det definitivt mer samhällsnyttigt än vanlig mjölk. Man får till sist komma ihåg att det mesta, säg 60-70% är mjölkersättning i Asien/Kina och att de barnen får en säker och kvalitetsprodukt. Där finns en simpel samhällsnytta.

9. Insynsägande och ledning utan prickar

Ledningen gjorde inget klockrent val senast när det gäller VD, men de kommer nog spela mer safe nu. Tills vidare är gamla VD:n tillbaka och han har gjort det bra. Lite som om sossarna hade ersatt en flängig Juhult med en rutinerad Göran Persson.

10. Ok värdering

Bolaget är inte billigt. Sett till 2020 (genomsnittsprognos) så är P/E 36, men med hänsyn till kassa är EV/EBITDA "bara" ca 24. Med tanke på bolagets lönsamhet och tillväxt tycker jag inte det är för mycket. ROE ligger kring 40 procent. Bolaget har mycket lågt investeringsbehov (capex) vilket gör vinsterna stora.

Kvalitet: Outstanding
Momentum: ok
Pris: ok (sett till tillväxten)

Man kan också leka en tankelek. Vad skulle den olönsamma USA-delen vara värd som en amerikansk startup som revolutionerar mjölkmarknaden. kallad "Beyond ordinary milk"? Kom ihåg att det finns ett Beyond Meat som är värt lika mycket som hela A2 och inte går med vinst. Såklart överdrivet från min sida. Men kikar vi på PEG-tal för Nestle och A2 så har vi en vinnare. Skulle inte bli förvånad om bolaget någon dag blir uppköpt, t.ex. av Nestle, för att få tillväxt och/eller bli av med en jobbig konkurrent.


Hanterbara risker?
Vilka risker får jag betalt för? Risker är t.ex

• Hög värdering, särskilt om tillväxten bromsar in snabbare än man trott
• Att det blir prispress (mer av commodity än brand). 
• Kina-risk, särskilt på regleringsfronten. Förbud mot utländska produkter eller tullar för att de vill sporra sina egna bolag? Samtidigt finns frihandelsavtal och relationen mellan Kina och NZ är god. Se senaste avtalet här som kommer leda till lägre tullar. 
• Detta stycke är värt att lyfta fram: "In just over two years for most products, and four years for milk powder, all tariffs on New Zealand dairy exports to China will be eliminated under the existing terms of the 2008 FTA. By January 2024, New Zealand will have the best access to China for dairy products of any country."

Synpunkter?
Allt sammantaget ser jag ett närmaste unikt bolag inom Consumer Staples. Det är få bolag som har en så stark tillväxt och stark marknadsposition och möjlighet till disruption inom en ocyklisk bransch. Sektorn är en favoritsektor och jag äger mycket hellre detta bolag än klassikerna Nestle och Unilever. Vad tror du om detta bolag? Är glaset halvfullt eller halvtomt?

Nytt innehav: Filippinska konserver

Senaste köpet är Century Pacific Food kring 15.3 PHP. De är det klart dominerande bolaget i Filippinerna när det kommer till konserver inom tonfisk, sardiner och kött m.m. De är också starka inom mjölk och kokosvatten. Varumärkena är välkända lokalt och är nästan alltid 1:a. Vi har att göra med ett supertråkigt stabilt bolag med "Hidden Champions"-egenskaper.

Bolaget gjorde en IPO 2014 och kan kanske sägas vara ett konserv-Orkla eller mini-P&G, med annan värdering, nyttigare produkter och verksamhet i ett tillväxtland. Se bolagets hemsida, sammanfattning, senaste investerarpresentation, rapport, årsredovisning och en företagsbeskrivning och prognoser på marketscreener. De är ett familjeföretag med 40 års historik. Deras uttalade målsättning är att växa med 10-15 procent per år och fördubblas vart femte år.

OBS! Det ska nämnas att bolaget är svårköpt. Avanza fixar handel men bara i vanlig depå, telefonorder, och 749 kr för en order. Dessutom handlas de på förmiddagen i Filippinerna, så du måste lägga ordern kvällen innan. Men de går att handla!


En koll mot checklistan

1. Mindre bolag, upp till globalt midcap

Century Pacific är ett globalt smallcap med marknadsvärde kring 1 miljard USD. Free-float är dryga 30 procent eftersom familjen sitter på mesta delen av aktierna. Därför kan de vara "overlooked" globalt även om de såklart är kända i Filippinerna. Konserver är kanske inte heller det mest uppseendeväckande, men de är riktigt starka och dominerar sin nisch.

2. Låg skuldsättning, helst nettokassa

Här tvekade jag kring köp, men efter senaste rapporten slog jag till då de är tillräckligt konservativa. Debt to EBITDA förväntas enligt marketscreeners genomsnittsprognos vara kring 0.46 för 2020 jämfört med 0.87 för 2019. Och för 2021 är prognosen 0.25. Net debt to equity landar däremot kring 0.6 i senaste rapporten, vilket är högre än mitt riktvärde, men 0.24 när de räknar "interest bearing debt". Sammantaget är skuldsättningen tillräckligt låg, och debt mot EBITDA är det viktiga. En viktig faktor är att skulderna minskar och att lånen är i lokal valuta, inte dollar.

3. Minst 10 procents försäljningstillväxt, stödd av historik och nutid

Bolaget har som mål att växa 10-15 procent per år de kommande åren. De är ingen raket men bör förhoppningsvis klara tvåsiffrig tillväxt. Grundverksamheten, fisk, kött, är stabil och mogen och de växer främst genom att addera nya segment. Den här presentationen visar deras mål och måluppfyllelse på ett tydligt sätt.

4. Gynnas av megatrender och ha lång runway kvar

De verkar i Filippinerna, och demografin är en stark megatrend. Landet har lyfts fram som ett land som kan tillhöra nästa BRICS, se sid 18. Tittar man på Populationpyramid finns en naturlig tillväxt i den unga befolkningen. Viss skillnad mot t.ex. Europa. Fler kommer flytta hemifrån, få barn, få det lite bättre ställt, laga mat, öppna konservburkar, dricka mjölk, ja ni fattar. Bolaget är mer av vardagslyx och smidig middag än de småtråkiga accelerationer vi får (prepper, FIRE och Eldorado).

Jag tror att hälsotrenden är här för att stanna. Bolaget är tydliga med det i marknadsföringen och produktutvecklingen. Ofta är det lättlagat och nyttigt. Lång runway finns eftersom de kan expandera till fler produktkategorier, vilket de bevisat, och till fler länder.

5. Hög marknadsandel, helst dominera en nisch

De är extremt starka inom sina nischer. Hur många bolag har 81 procent av en marknad? (tonfisk). Närmsta konkurrenten har 17 procent så Century Pacific är mångdubbelt större. De har även nästan halva köttkonserv-marknaden. Inom mjölk är de tvåa men växer snabbast. Jag har även bollat caset med personer med koppling till Filippinerna (tack ni som är träffade). Den här bilden visar hur de står sig mot konkurrenterna, och tankarna går såklart till "Hidden Champions".

6. Konkurrensfördelar, helst en stark moat

Deras varumärken och överlägsna marknadsandel lär ge förhandlingsstyrka mot butiker, något bättre inköpspriser, och kostnadseffektiv distribution och reklam. Liksom Indonesien är Filippinerna ett örike så distributionen kan vara extra knepig. De har en förmåga att ta fram och lansera nya produkter. De är urtypen för ett bolag som dominerar en nisch, men som också utvecklas och verkar lyhörda för vad konsumenterna vill ha. De har stegvis växt från fisk, kött, mjölk, kokosmjök etc, utan att tappa styrka.

För att summera bör de ha lägre kostnader pga sin storlek inom nischen. Och varumärkena kan göra att de förhoppningsvis även kan ta ut lite högre priser. Bolagets lönsamhet (ROE ca 18) stärker tesen att konkurrensfördelar finns. Ett problem är att de inte växer lika snabbt där de är starkast (tonfisk/kött). Men de växer inte utanför sin vallgrav utan bygger snarare på den med flera ben.

7. Ocykliska inslag, helst ocykliskt

Konserver. Vi kan stanna där. Men om man ska utveckla har de produkter mot olika målgrupper, dvs lägre eller högre medelklass. Premium-biten kanske tappar i en lågkonjunktur, men generellt är det här riktigt ocykliskt. Bolaget är hyfsat förutsägbart eftersom de finns inom consumer staples.

8. Viss samhällsnytta, åtminstone neutralt

Man kan lätt tro att Asien inte kommit långt på ESG-fronten. Men då får man tänka om. Bolaget levererade sin hållbarhetsrapport för 2018 och framstår som på tårna. Eller vad sägs om certifierade tonfiskinköp och att de nyligen är plastneutrala? Framförallt är bolagets produkter nyttiga och det kan man inte säga om alla konsumentbolag. Nej, jag har inget att invända.

I och med att bolaget levererar hyfsat nyttiga middagar till rimliga priser tror jag de skapar en win-win-situation. Vad jag förstått är de ett företag med gott rykte och de skänkte nyligen 1 miljon konserver i samband med Covid, så de verkar bry sig.

9. Insynsägande och ledning utan prickar

Familjeägt och noterat 2014. Har inte hittat några konstigheter. Den generation som i praktiken styr bolaget är grundarens fyra välutbildade bröder som verkar pålästa. Här är en artikel om familjen. Ingen garanti för att det inte finns något konstigt såklart. Men allt sammantaget tycker jag ledningen vet vad de gör och tänker rätt. Anställda ger goda recensioner på Glassdoor.

10. Ok värdering

Inget uppenbart kap men jag tycker priset är helt okey. Man kan även snegla mot P&G och Orkla etc och då är det billigt. Går vi på marketscreener och tittar på prognoser för helår 2020 är det P/E 14 och EV/EBITDA 9. För ett bolag med stark marknadsposition och hög kvalitet anser jag det prisvärt. Utifrån mitt beslutsstöd i form av en matris skulle jag säga.

Kvalitet: Great 
Momentum: Ok eller bra
Pris: Ok, eventuellt lågt 

Sen finns det många billigare, och dyrare, bolag i Filippinerna. Ta Cosco Capital t.ex. som är uppenbart billigt. Men detta bolag passar min strategi allra bäst.

Hanterbara risker och nackdelar?
Vilka risker får jag betalt för? Risker är t.ex

• Informationsunderläge - jag har inte koll på förändringar, men bolaget bör vara enkelt och förändras i långsam takt.
• Landet - avskräcker säkert en del, men de är en demokrati. Även om Duterte inte är helt stabil kommer han bytas ut till nästa val.
• Redovisning - men bra fonder äger (t.ex. Fidelity). Familjebolag och viss tid sedan IPOn.
• Valuta - PHP mot USD och SEK har utvecklats okey över tid. Filippinerna kan vara en framtidsekonomi.
• Naturkatastrofer - ökad risk i Filippinerna, men även då behöver du i alla fall produkterna. 
• Överfiske ger högre priser och lägre tillgång? Men bolaget är diversifierat, bör ha viss pricing power och växer mest utanför fiskdelen. Fiskarterna är inte heller de mest hotade och situationen förbättrats och priserna är stabila (uppdatering efter Twitter-diskussion)

Synpunkter?
Vad tror du om detta konservbolag? Är medveten om att köp i vanlig depå har sina nackdelar, men jag tror bolaget är värt det extra besväret så att säga. Låg bolagsrisk bör också kompensera för lite högre risker i landet. Och oavsett omvärlden bör konserver vara något som efterfrågas. Det här är ingen snabb mångdubblare utan en tråkig lågriskaktie för den som tittar brett och konservativt.

Bolaget tog plats i portföljen med ca 4 procents andel som en i raden av mindre konsumentgiganter på mindre kända marknader. Har förresten nyligen ökat i Ultrajaya till 6,5 procent, som är ett liknande bolag.

Netbay: Thailändsk SaaS inom e-logistik

Netbay är thailändskt okänt SaaS-bolag som är riktigt starka i en liten nisch. Det handlar om SaaS för import/export-lösningar, särskilt tullhantering. Kort och gott ett bolag mot e-logistik vilket inte hör till vanligheterna på världens börser. Enda liknande aktörerna jag hittat är Hong-Kong-baserade Tradelink och australiensiska WiseTech Global.

Tyvärr handlas bolaget bara i Bangkok vilket ger köp i vanlig depå, telefonorder och maxcourtage.

Om bolaget
Netbay knyter samman importörer, exportörer, myndigheter, försäkringsbolag, banker etc. i SaaS-lösningar. I bästa fall blir det en nätverkseffekt eftersom många aktörer är inblandade. Digitalisering av dessa kedjor är helt rätt. Typkunden är t.ex. DHL som sparar tid och pengar genom att använda Netbays tjänster istället för papper. Bolaget digitaliserar också Thailand i vidare bemärkelse. Via de thailändska nyhetssidorna (kör translate) ser man att de gått in mot e-domstolar och blockchain.

Fortfarande luddigt? Kolla då hemsidan, en video, IR-sidor, om produkterna, senaste presentationen, en annan bra presentation, summering av IPO-prospektet så kan det klarna. Bästa sättet att förstå bolaget snabbt är nog denna analys från 2016. Jobbar man med translate funkar denna analys från augusti 2019. Vad Netbay gör kan också illustreras av bilden nedan:

En bra grej med Thailand är att det kommer ut Q & A från årsstämmorna, en uppgift om över 50% marknadsandel i huvudverksamheten ser man i 2018 års årsstämma (sid 20). Andra intressanta frågor och svar finns där också. En intervju med VD:n är också läsvärd, liksom en till.

Nyckeltal
Går vi in på finanserna finns en fin sammanfattning här. Bolaget har hög kvalitet. ROE ligger kring 35 procent senaste fem åren och EPS växer med på 33 procent per år samma period, Revenue-tillväxt på nästan 20 procent senaste fem, men 15 procent senaste året. Det kostar P/E 37 (TTM) och P/CF kring 35. Inte billigt, men inte jättedyrt om tillväxten fortsätter i samma stil. Däremot växer revenue "bara" kring 15 procent, och jag undrar hur Corona slår på handel närmsta året.

Branschen
Centralt för det här bolaget är att det finns något som kallas National Single Window (NSW), en slags gemensam myndighetsrapportering. Sådana lösningar finns inte bara i Thailand utan är ett koncept. Företag kan bygga kopplingar mot den och myndigheterna är oftast inte intresserade att vara sista kontakten mot kunderna, utan håller IT-budgeten nere och låter företag göra jobbet.

Lösningar för tulldokument (den största delen) kan breddas genom att fler länder ansluts, fler tjänster erbjuds, och att det sker fler transaktioner. Burma, Kambodja och Filippinerna anslöts som nya länder i 2019.

Vad lockar
Ett antal positiva faktorer finns:

• Fin historik, bolaget växer fint och är lönsamt
• Okänt SaaS-bolag, fortfarande ett microcap. Bevisad verksamhet men lång "runway" kvar.
• Mycket återkommande intäkter
• Största aktören i en attraktiv nisch
• Gynnas av ökad handel i Thailand och ASEAN-området 
• Bevisad skalbarhet, kan öka omsättning med samma antal anställda.
• Trolig nätverkseffekt på grund av många aktörer knyts samman
• Netbay nämns som en stark aktör inom den digitala ekonomin bredvid Airbus, se sid 8.
• Har gett sig in mot Blockchain, oftast är det big no no pga "buzzword", men just för transportlösningar är det helt rätt.

Vad är negativt?
Detta är negativt:

• Köp i vanlig depå vilket är ett klart minus. Telefonorder till maxcourtage.
• Är nischen för smal? Kan andra, större bolag, utveckla andra lösningar. teknik är föränderligt.
• Effekt på kort till medelång sikt av Corona-viruset? Dålig timing?
• Inte billigt, P/S 15 är högt. Däremot "bara" P/E 33 
• Detaljerna i bolaget är svåra att förstå och svårbevaka. 
• Ingen känd småbolagsfond inne.
• Hur stora är inträdesbarriärerna egentligen? Jfr svaret på sid 12 i 2017 års årsstämma. Switching costs är nog en viktig faktor, men troligen också humana priser som inte gör det värt för konkurrenter att komma in och dela på kakan.
• Marknadsandelen har troligen gått ner i det viktigaste segmentet även om den är väldigt hög fortfarande. 2014 var den ca 70% och 2018 säger de över 50%. 
• En stor konkurrent finns i CAT telecom, vilket framgår av IPO:prospektet. Samtidigt är detta knappast deras huvudbusiness. Risken är om de kan "bundla" och erbjuda det som Netbay gör som en gratistjänst. Men Netbay har större marknadsandel och dominerar.
• CEO:n som är en nyckelperson kliver av. Smartare att avvakta någon rapport eller två?
• Bromsar bolag in? Gått från 20 procent revenue-tillväxt till 15 senaste året.

Summering
Har varit ganska nära köp. Men det höga P/S-talet och bolagets höga komplexitet i förhållande till min låga kunskap har gjort att jag avvaktat. Jag vill öka andelen SaaS i portföljen och det är mycket svårt att hitta små och dominerande bolag med fina nyckeltal till rimlig värdering. Man kan ju också köpa större bolag som Xero eller i ren resignation köpa Fortnox. Men frågan är om det är för smalt bolag. Australiensiska WiseTech är mycket mer diversifierat.

Kvaliteten är riktigt hög, men det är oklart om nischen är något för smal är en risk. Men framförallt är priset är ganska högt i förhållande till att momentum avstannar, ifall Corona inte syns än. Landar i avvakta så som det är nu, troligen. Funderar ändå på att köpa in, särskilt om kursen skulle gå ner framöver. Tror du på Netbay? Och på den här typen av bolag?

Köpkandidat #3: MBB, en tysk industripärla?

Nog är det sällan jag letar bolag i Europa men ibland händer det! Idag ska vi kika på ett ett spännande tyskt bolag, MBB SE (ca 70 Euro) som påminner om något om Latour och Decisive Dividend. De köper tyska kvalitetsbolag i framtidssektorer med hyfsat hög teknikhöjd. Sektorerna är t.ex. elbilar, IT-säkerhet, naturmaterial, grävarbeten till energisektorn. Se senaste presentation och webbplatsen.

Som historisk kuriosa kommer M:et i bolaget från Messerschmitt (!). Alla etiska invändningar är såklart preskriberade, men det är något med bolaget och namn. Jag har även uppmärksammats på att huvudägaren heter Gert-Maria, vilket aldrig är ett plus, förutom om bolaget skulle få extrapoäng när ESG-algoritmer går bort sig i tysk namnkultur. Men nu till väsentligheterna!

Mycket är rätt i detta bolag, men ett klart minus i mina ögon är hög Europaexponering och att största innehavet är en underleverantör mot bilindustrin, även om mer och mer går mot elbilar.

Positivt
Bolaget uppfyller många av mina kriterier.

• Småbolag, ca 450 m dollar.
• Rimlig värdering med P/E 18, P/S 0.8 och P/CF på ca 8 och Price/Book på 1.25
• Exponering mot onoterade tyska industribolag, med hög teknikhöjd eller kunnande. Jfr begreppen Mittelstand och Hidden Champions, som båda kommer från regionen.
• Likt Latour fångar bolagen upp flera megatrender, vilket beskrivs i en äldre presentation. 
• Demografisk trend att företagsägare går i pension = förvärvsmöjligheter för de som saknar naturliga möjligheter till generationsskifte.
• Fin historik, har gett 15-20 procent i försäljningstillväxt senaste 10-15 åren länge. Tillväxt sker både organiskt och via förvärv.
• Långsiktig, försiktig och konsekvent ledning som gör logiska förvärv och skapar synergier, defensivt med nettokassa och förvärv brukar komma via egna tillgångar.
• Stabil utdelare likt Decisive Dividend, MBB är till och med en Dividend Champion, men de kör låg utdelning pga förvärv. 
• Koncernen ser allmänt hungrig ut, letar t.ex. efter talanger och det finns nog karriärvägar internt och tysk industri är starka globalt.

Negativt
Några delar är negativa, främst att bildelen inte går bra, samt att jag tycker informationsgivningen är lite svag. Eller så är min läsförmåga det!. Nåväl, här är det negativa:

• Bildelen Aumann väger tungt. Vill man äga något där en stor del är underleverantör till bilindustri. Finns det inte alltid en risk för stadig prispress, även om historiken varit bra?
• Tror jag på tillväxt i Europa generellt? Nja, även om tysk industri är fin och nischerna intressanta. Tror en del säljs globalt, men hade hellre sett globala nischbolag istället för lokala.
• Försäljningen har ökat stabilt men EPS har varit slagig (möjligen för att de är ett investmentbolag?).
• Dåligt momentum i verksamheten, främst pga den tunga bildelen (se Aumanns Q3-presentation). Ska man avvakta, jfr matris och prognoser på marketscreener. Bättre att vänta tills de kommit i god form igen, även om de är dyrare då? Är inte så säker på tysk industri. Lannebo har ägt men sålde 2019 pga dålig orderingång i Aumann.  
• Är varje bolag etta på sin marknad? Visst är det nischbolag men hur ledande är de? Jag kan inte läsa ut om varje bolag är 1:a eller t.ex. 10:a på sina marknader. Skulle vilja veta mer om marknadspositionen och konkurrenter för varje innehav. 
• Jag hittar inte till vilka värderingar de köper bolag till. Kombinationen av att jag varken vet marknadsandel eller multiplar gör mig osäker. För att en förvärvsmodell ska funka måste man köpa riktigt starka bolag eller köpa riktigt billigt tänker jag. Jfr Decisive och Vitec som dokumenterat köper billigt. Nej, svaghet i informationen (eller så läser jag som en kråka) även om de såklart kan vilja hålla sådant hemligt.

Summering

Landar i avvakta trots en rätt intressant mix. Jag tror inte tillräckligt mycket på Aumann och de väger tungt. Bolaget kan vara i ett alltför osäker läge, eller så är hacket i tillväxtkurvan ett klart köpläge? Jag vet inte. Avstår men kommer följa med intresse. Tycker ändå MBB är intressantare än "haussade" bolag som SBB. Och tysk fin-industri kan vara värd en plats i portföljen. Men jag är ännu inte tillräckligt övertygad.

Är mycket intresserad av input! Vad säger ni?

Köpkandidat #2: Delfi - choklad i Asien?

Delfi (0.96 SGD) är Indonesiens ledande chokladbolag och handlas i Singapore. De har många rätt: Hidden Champion, konsumentvaror, starka varumärken och fina platser på butikshyllorna. Att smaken är lokal blir en simpel men stark konkurrensfördel. Megatrenden är att konsumtionen kan öka i takt med en ökad medelklass. De går mot premium-produkter och har t.ex. köpt in anrika Van Houten och har starka samarbeten. Se även Framtidsinvesteringen, en kortanalys och en längre.

Om Ultrajaya är det lokala Arla är detta det lokala Cloetta. Få bolag kan tampas med jättar och dominera. Multinationella jättar har idag bara 20% av marknaden trots långvariga försök att ta mer. Nestle talar själva om en "David mot Goliat-kamp" och tankarna går till Julmust och Coca-Cola.

Swedbank Robur EM small cap äger och duktiga bloggare/twittrare som Framtidsinvesteringen och Alexander Eliasson, men inte andra favoritfonder som Grandeur Peak eller Wasatch. Singapore-aktier går att köpa i ISK via Pareto eller Degiro (men frågetecken för Degiro i allmänhet, t.ex. kom en nyhet att de drar källskatt på svenska aktier trots ISK).


Nyckeltal
Nyckeltalen är inte så bra om vi kollar de senaste fem åren trots marknadsdominansen. ROE de senaste 5 åren ligger kring 10 procent i snitt. Försäljningstillväxten är negativ samma period. Men länge bak i tiden ser det bättre ut och en viktig förklaring till siffrorna är att bolaget redovisar i USD. Om ett svenskt bolag redovisat i USD hade det också sett sämre ut än annars.

Och det finns en klar vändning i siffrorna. Försäljningstillväxten är t.ex. upp 12% year on year och EPS:en är upp 27% på 9 månader. Pris mot kassaflöde är ca 11 och pris mot sales ca 0.93. P/E kring 17. Bolaget ser ut att göra en turnaround, även om en liten del är (omvända) valutaeffekter.

Varför inte köpa?
Detta ser jag som negativt:

• Historiken är inte fantastisk och bolaget har "harvat" i flera år. Samtidigt förklaras det av att de själva minskat sortimentet (färre produkter, mer effektivitet) och stark valutamotvind.  
• Choklad finns inte riktigt i kulturen? Kommer den dit? Jfr med Taokaenois sjögrässnacks som är asiatiska. Eller så är det bara lättare att växa från en lägre nivå? Men frågan är om detta för alltid är en marginalprodukt. En möjlig förklaring till att asiater äter mindre sött kan faktiskt vara tedrickandet. Kan kulturen ändras av större tillgänglighet i moderna affärer, urbanisering och att man tar efter västvärldens vanor? Kanske, men jag tror mjölk har en något lättare väg att vandra, Thailand har kommit längre och där är mjölk stort men choklad fortfarande litet. Jag tror på Indonesiens växande medelklass men är inte helt övertygad att de väljer choklad (uppdaterat).
• Känslighet mot ökade råvarupriser eftersom de köper in kakao. Vad jag förstått importerar de från Västafrika och här finns en risk i en nyligen bildad kakaokartell (COPEC). Äger hellre bolag som har hela kedjan, eller där råvarorna inte riskerar prishöjningar på samma sätt, men det är långtifrån säkert att kartellen får så stor effekt.
• Kan bolaget kortsiktigt drabbas av effekter som Corona-viruset ställer till med? Förhoppningsvis inte så troligt men en tillfällig asiatisk risk.
• Ledningen? Jag är inte helt med på varför de skippar vertikal integration (de har sålt Kakaodelen) och varför de smalnar av sitt sortiment. Är inte det att ge mer utrymme för konkurrenter samt att bli mer slagiga? Vissa frågetecken finns även för Corporate Governance. En smärre förskingring i Filippinerna, där bolaget också finns, samt skatteoklarheter kring den stora försäljningen av Kakaodelen sticker ut. Behöver inte vara något konstigt alls, skatten är en tolkningsfråga, men det är ändå mer än en sak.
• Onyttiga produkter, i alla fall delvis. Sen tror jag inte choklad är dåligt i sig, men här finns en risk i sockerskatt och att konsumenter väljer nyttigare produkter. Men risken ska inte överdrivas. En "hälsotrend" är att man i Asien väljer Oreo Thins framför vanliga Oreo, och då är ju choklad hälsokost. Men medan jag ser bolag som Famous Brands, Taokaenoi, Ultrajaya och Kri Kri adressera hälsoaspekter i sin marknadsföring och produktutveckling (less sugar etc) är det helt tyst från Delfis sida, vad jag ser, och årsredovisningen har inget resonemang om ämnet. Åter ett litet subjektivt frågetecken för ledningen.

Summering
Jag var nära en provpost men hejdade mig. Ett nyinköp står också och konkurrerar med en ökning i befintliga innehav, särskilt Ultrajaya. Och där finns inga tveksamheter av dessa slag. Visst är Ultrajaya dyrare och de saknar samma snabba uppvärderingspotential. Men de är stabilare och har en i mitt tycke mer konservativ och konsekvent ledning. Samtidigt utesluter det ena bolaget inte det andra. Mjölkchoklad är ju gott.

Virrar runt i gränslandet mellan köp och avvakta och är nära att ta in en provpost. Är ovanligt sugen på input (och choklad). Vad säger du? Tror du på choklad i Indonesien och Filippinerna? Och detta bolag? Det enkla och starkaste köpargumentet är att de står emot globala jättar. Då brukar bolaget ha något unikt. Skulle du släppa de eventuella negativa delarna och köpa?

Köpkandidat #1: MacroAsia

Denna vecka kollar vi på Macroasia (ca 12 PHP) som är en av de köpkandidater som jag funderat på över ledigheten. De är Filippinernas ledande bolag mot flygplansservice, flygplansmat och bagagehantering. De är en del av ett bolagsimperium där bland annat Philippine Air ingår. Bolaget har även gjort ett intåg i Japan höstas. Mer flygande är en klar megatrend och här når man den via "hackor och spadar". Asien förväntas ha stark tillväxt och Filippinerna är bland 10 i topp-länder.

Bolaget bör ha en klar moat och nog finns det starka inträdesbarriärer för framförallt underhåll, flygplansmat, och i viss mån bagagehantering. Att ha samarbetat med Lufthansa i 20 år är ett styrketecken. När det gäller mat blir det något av en "efficient scale" i och med att de levererar till många olika flygbolag och får skalfördelar.

Nyckeltal
Nyckeltalen är fina. ROE de senaste 5 åren ligger kring 17 procent i snitt. Försäljningstillväxt ungefär samma per år. Pris mot kassaflöde ca 13 och pris mot sales ca 3,5. P/E kring 17. Nej, helt okey "på siffrorna". De är något av en Hidden Champion och de har blivit rätt mycket billigare på senare tid då kursen backat över 30% senaste året.

Negativt
I min research har jag stött på en del negativa saker:

• Köp i vanlig depå pga Filippinsk listning.
• Inga favoritfonder äger, och typ noll analyser finns. 
• En viss politisk risk och känslighet finns inbyggt i verksamheten. En konkurrent har blivit av med bagagehantering, när anställda stal, och Duterte utövade då ministerstyre. 
• 85-åringen bakom gruppen som MacroAsia ingår i var aktiv under Marcos-tiden och har haft ett skattekrav hängande efter sig (även om Duterte krävt betalning och det är betalt). 
• En ny flygplats ska byggas och den offerten lämnades in med ett kinesisk statsägt bolag som partner som tills relativt nyligen svartlistat. Ska man samarbeta med ett sånt bolag? Särskilt när Kina och Filippinerna haft gränskonflikter? Filippinska medier är, med rätta, kritiska.
• Den naturlige arvtagaren till imperiet dog nyligen alldeles för ung. Dennes 27-åriga son plockas in som påläggskalv, men man kan tänka sig att bolagsgruppen såklart är ur form. Och man brukar ju säga att första generationen bygger upp, andra förvaltar och tredje förstör.

Summering
Lutar ändå åt nej här. Högintressant bolag och bransch men jag ogillar skarpt när tveksamheter finns kring huvudpersonerna. När branschen har kopplingar till politiska tillstånd och korruptionen inte är låg blir det snabbt svårt och riskfyllt. Bolaget kan så att säga flyga för nära solen och riskera en smäll. Vad händer om Dutertes väska skulle råka försvinna? Vore ett ännu enklare bolag bättre? Eller överdriver jag? Underhåll/flygmat är det stora och Lufthansa-samarbetet och att några fonder är inne kan borga för tillräcklig kvalitet och säkerhet.

Hur ser du på det här bolaget och branschen? Såklart kan man tänka sig investeringar i flygplatser, flygbolag, eller andra varianter för att nå denna tillväxt. Eller så vill man inte äga flygrelaterat pga hållbarhetsskäl (så långt går inte jag). Äger du något flygrelaterat?

Indorama: Tomra-alternativ eller miljöbov?

Aktie: Indorama Ventures, ILV:SET
Notering: Bangkok
Marketcap: 6 miljarder USD, midcap
Kurs: 33 THB
Direktavkastning: ca 4 procent
Courtage: Dyrt
Elektronisk handel: Nej
Möjlig att äga i: Bara vanlig depå

Under sommaren har jag tittat på Indorama. Trots att det är ett globalt midcap tror jag inte det är särskilt välkänt. De är världsledare på PET-flaskor, återvunna PET-flaskor, airbags, förpackningar, fibrer och lite annat. Helt enkelt ett starkt bolag inom specialmaterial. Att jag inte tryckt på knappen och köpt beror på att de både kan ses som en miljöbov och en hjälte.

Om bolaget
Se hemsidan, en färsk presentation som är riktigt bra. Kolla den! Se även en bolagsvideo en äldre analys och en till. Bolagets styrkor kan lyftas fram på ett enkelt sätt genom denna bild som går igenom att deras produkter finns i varannan premiumblöja, var fjärde airbag och var fjärde PET-flaska och att de är ledande på återvinning. De är alltså superstarka på en global skala.

PET står för 50% av bolaget försäljning. De säljer 70% till Europa och USA så trots Thailandslistningen är de ett västfokuserat bolag. Senaste åren har de satsat mycket på recykling. För övrigt är bolaget familjeägt där Lohia-familjen sitter på 63% av aktierna.

Så här ser PET-delen ut, notera att de är störst i världen och samarbetena:

Och den övriga businessen går inte av för hackor heller. Notera Zara, Autoliv (!), P & G, Kimberly Clark och de stora däcktillverkarna som kunder:

Ett annan mått på styrka är denna joint venture med Unilever som ska fixa återvinning av gamla PET-flaskor. De satsar också i en Kanadensisk startup och något av dessa kan säkert ta fart. De har också startat ett varumärke som innebär 100% återvunnen PET-flaska. Jag gillar återvinningsriktningen i Indorama och att de är med i ett hållbarhetsindex, vilket borde göra att det är mer än "tomma ord".

Värdering och nyckeltal
Bolaget värderas till P/E 11 (TTM) och ger en direktavkastning på 4 procent. Utdelningen verkar sjunka något, men P/E 10 för 2019 års vinst är inte dyrt om 4-traders prognoser slår in. Sett över tid finns viss tillväxt, men kombinerat med deras storlek (midcap) är det en kombination av värde- och tillväxtscase. Skuldsättningen är ganska hög, vilket man får ta i beaktande.

Finns moat?
Samarbetena är viktiga styrketecken. De producerar åt Coca Cola, Pepsi, Nestle, Autoliv, Michelin, Perelli, Continental etc. Visst är det storbolagen som sitter på makten, men jag antar att Indoramas produkter står för en mindre del av totalkostnaden och att kvalitet och pålitlighet är viktig. Det finns kanske inga större skäl för storbolagen att lämna, om allt funkar.

Man kan kanske jämföra med Eastman, också ett specialkemi-bolag, som bedöms ha en narrow moat. Som stor tillverkare kan man t.ex. jobba med machine learning i större skala. Indorama har över 500 patent vilket kan vara en källa till moat.

Finns tillväxt och megatrend?
Bolaget har starka tillväxtambitioner. EU kommer att öka andelen återvunnen PET från 25% år 2025 till 30% 2030, enligt denna artikel. Här gynnas Indoramas återvinnings-tillverkningsdel av samma drivkrafter som Tomra. De har som uttalat mål att växa i Emerging markets.

PET-delen gör mig konfundersam. Kommer man använda bioplast istället för PET-plast, se artikel här? Eller så är det sämre? Och sedan finns fiberflaskan av skogsmaterial. Men om jag förstår rätt är den inte genomskinlig, vilket är en stor nackdel. Hur mycket dryck finns kvar? Hur ser drycken ut? Nej, man vill ha transparens, särskilt när man dricker.

Frågan är ändå om plast är framtiden, även om den återvinns till 100%. Risken är så att säga att de 1899 är den ultimata hästskotillverkaren och att de kan bli obsoleta av andra lösningar. Hållbarhetstrenden är för, men "mindre plast" är emot. Men en stor fråga är om det verkligen kommer finnas så många olika standarder. Om man både ska återvinna PET-flaskor och t.ex. fyra andra typer av flaskor blir det många olika återvinningskedjor (eller så är det just Tomras sak!). Frågan är hur illa en cirkulär platsekonomi är? Plast är ju i grunden ett fantastiskt material.


Summering

Plus

• Relativt okänd global marknadsledare
• Värderingen verkar låg
• Mycket starka samarbeten
• Inte bara PET, utan fiber och airbags.
• Hållbart plastbolag, en ovanlig kombination.
• Grundarna verkar "goda" och har en stiftelse

Minus

• Uzbekistan är nog perfekt för bomullsodling men korrupt. Hur bedöma risken i ett Thailändskt/Uzbekisktanskt bomulls-joint-venture? Särskilt när de tidigare varit i blåsväder.
• Även om mer och mer år återvinns är de smutsigt bolag, med regulatoriska risker, en anläggning har t.ex. överskridit halterna i USA.
• Är PET-flaskor framtiden?
• Skuldsättningen
• Relativt stort bolag, hur oupptäckt kan det vara?

Så vad säger man. Okänt Tomra-alternativ eller ett Indo-ramaskri? Hade jag rattat en globalfond med många innehav har jag definitivt kikat riktigt noga. Vad säger du? Är det här något att investera i? Finns det plats för plast i portföljen - om den är återvunnen?

Indonesiskt handbolag får kalla handen?

Nu är det dags att berätta om det mest udda bolaget jag tittat på, någonsin. Var faktiskt riktigt nära att köpa in det somras men det föll på några oklarheter (eller konstigheter) i finanserna. Mer om det sen. Indonesiska Mark Dynamics gör något så tråkigt och märkligt som keramiska händer. Oftast fattar man direkt vad ett bolag gör men det tog mig cirka 10 sekunder på webbplatsen innan jag fattade.

Om bolaget
Mark Dynamics är störst globalt på keramiska händer och en viktig underleverantörer till de stora gummi-handsktillverkarna i Malaysia. Genom att välja ett sånt bolag slipper man satsa på en av tillverkarna utan kan gå mot hackor/händer/spadar och få en hel branschexponering.

Se deras hemsida, indonesiska börsens sida och en färsk investerarpresentation (på Indonesiska). Bolaget handlas till P/E dryga 20 och kom in via en IPO så sent som 2017. Detta borde tala för att bolaget är genomlyst, men det finns viktiga delar jag inte förstår, se oklarhet nedan.

Hur görs gummihandskar?
En kul sak med investeringar är att man lär sig om allt möjligt, t.ex. hur gummihandskar görs. Det ser lite makabert ut men så här går det till. Spöklikt, tråkigt, groteskt och Peter Lynch-faktorn kunde inte varit högre. Mina barn tyckte videon var fascinerande, så det här kan vara ett bolag för hela familjen. Fram med popcornen :)

Marknaden
Asien konsumerar endast 30% av världens gummihandskar trots att de står för 60% av världens befolkning, och de blir både fler och äldre. Idag används gummihandskar mest i utvecklade länder som Japan, EU och USA, som tillsammans står för 13% av befolkningen. Med en ökad medvetenhet om hygien i utvecklingsländerna, finns stora tillväxtmöjligheter. En äldre befolkning kräver också mer vård. Enligt en WHO-rapport kommer antalet personer i åldern 60 år och äldre att växa från 900 miljoner 2015 till 1,4 miljarder år 2030. Dessutom kommer de flesta äldre människor att finnas i utvecklingsländer. Sammantaget ger allt detta goda tillväxtmöjligheter.

Konkurrensfördelar
Jag tror bolaget har en viss "moat". Vi börjar med ett utdrag ur en intervju:

Our business is unique. The one in Indonesia even in the world is rare. We count no more than 10 in the world. In terms of capacity, MARK controls the market share of 30 to 33 percent in the world. We supply 33 percent 2018. Next year maybe it can go up again, 

De har monopol i Indonesien även om det bara är 10% av omsättningen. Som världsledare bör de ha stordriftsfördelar. De har också långvariga samarbeten med de Malaysiska handsktillverkarna, vilket skapar inträdesbarriärer. Lägre arbetskostnader i Indonesien ger kostnadsfördel. Slutligen har företaget ett gott rykte och historia av att leverera.

Såklart har de konkurrenter, men de är mindre. Intressant nog är ES Ceramics noterad i Malaysia och går dåligt, kanske för att Mark Dynamics tar marknadsandelar? Sen ska moaten inte överdrivas. Hur svårt är det? Kan produkterna bli obsoleta? Är annat material som t.ex. stål en risk, eller är för dyrt och tungt? Lite oklart är också i vilken grad man kan återanvända händerna och hur mycket de slits. Till sist undrar man varför inte tillverkarna "tar saken i egna händer" och blir vertikalt integrerade? Men är det värt det? Kostnaden för själva löshanden är cirka 2% av kostnaden för handsken, då är nog besparingen för liten.

Oklarheten
Men nu till investeringspudelns kärna. Jag förstår inte varför bolaget har så höga finansiella kostnader och har då svårt att investera. I Financial Statements för Q1 2019 sid 6 ser man att "Finance costs" är ungefär lika stora som vinsten. Man undrar varför. Men i den längre rapporten finns ingen närmare förklaring. Finance costs tas inte ens upp på sid 3 även om totalsummorna givetvis går ihop. I skarp konstrast redovisar mina andra indonesiska innehav Ultrajaya och Ekadharma detta föredömligt.

Mark Dynamics har inte mycket lån och jag har ingen bra gissning varför kostnaderna är så höga. Det är inte relaterat till IPO:n för kostnaderna är höga oavsett vilket år man tittar. Om det är något skumt kan det (superhypotetiskt) t.ex. vara ett upplägg där huvudägarens bolag gynnas på Mark Dynamics bekostnad, i form av överhyror, räntor, eller något annat. Men det har jag noll belägg för. Men det finns en rad i årsredovisningen om att närståendetransaktioner förkommer.

Det behöver inte alls vara något konstigt utan bara oklar redovisning i kombination med bristande kunskaper från min sida. Kolla gärna om du förstår eller kan gissa vad kostnaderna gäller!

Summering
Bolaget har väldigt mycket av det jag söker i ett bolag. Men inte historiken. Och framförallt inte en redovisning jag förstår. All hjälp med grävning i den här redovisningen vore tacksam. Kan någon ge en trovärdig gissning så hänger telefonordern i luften. Och japp, jag har mejlat bolaget men inte fått svar (vilket bidrar till att jag inte vågar köpa).

Tänk ändå att äga ett handbolag i Indonesien, jag är rätt såld på idén. Hackor och spadar på en växande marknad med återkommande efterfrågan. Bolaget hade passat mig som handen i handsken - om det inte vore för detaljen i redovisningen.

Vad tror du om det här bolaget? Handen upp, eller handen ner?

Grekisk Yoghurt till portföljen

Kri Kri Milk är ytterligare en härmapeinvestering där jag köper det som Framtidsinvesteringen köpt. Men det tog ett tag att bli övertygad. Att även Swedbank Robur EM small cap köpt en liten post enligt Morningstar samt att den senaste rapporten var riktigt bra är det som avgjorde. Med A2 Milk, Kri Kri Milk och Ultrajaya Milk är andelen mjölkprodukter uppe på 25-30 procent av portföljen. Tack till @framtidsaktier och @andrewwixner som hittade caset.

Bolaget Kri Kri
De finns på Atenbörsen sedan lång tid tillbaka. Bolaget är litet (190m Euro) men tvåa i volym och värde på den grekiska yoghurtmarknaden. Största spelarna är är FAGE och Kri Kri. Kri Kris styrkor ligger i barnyoghurt och glass. De är också stora på Private Label-tillverkning med 70-80% och kör en hel del på export till Europa.

Kolla gärna investerarpresentationen och senaste rapportkommentar där vinsten steg med 46%. Hela rapporten finns här.

Positiva delar
Det finns få stora aktörer och är en slags oligopolmarknad. Kri Kri kör enbart tillverkning i Grekland av äkta Grekisk Yoghurt och ingen fuskvariant med annat ursprung. EU-kommissionen har satt ner foten och sagt att bara Yoghurt från Grekland får kallas Grekisk Yoghurt. Förbudet verkar också utvidgas och efterlevas. Där kan bolaget ha en färsk konkurrensfördel.

Bolaget har, förutom en stark balansräkning, lång historik av tillväxt och goda marginaler. Märk väl att det är trots utmanande förhållanden i Grekland. Här är det nog konsumentvaror och viss "moat" som samverkar. Och grekisk yoghurt är en produkt som ligger i tiden eftersom den med rätta uppfattas som nyttig.

Värderingen ser inte avskräckande ut med P/E 16 (TTM) och hyfsat jämn vinstutveckling även i sämre tider. De är etta på barnyogurt och OEM-produkter och tvåa på glass. Sammantaget ser jag moat, historik och tillväxt till ok värdering. Jag ser ett starkt konsumentbolag med i huvudsak nyttiga produkter som gynnas av ändrade regler, där framförallt exporten är det som sticker ut i tillväxtväg. Samarbetena med Tesco, Lidl etc är förhoppningsvis en bra sätt att tjäna pengar, finns ju inte så många för dem att välja på istället.

Tveksamheter 
Det mesta ser bra ut men jag har några tveksamheter:

• De är tvåa på totalmarknaden och FAGE trycker på sin förstaplats på sin webbplats. Ser man nischen som Grekisk Yoghurt dominerar inte Kri Kri. Inte heller glassmarkanden är de etta på, och där bör Unilever (ettan?) ha större fördelar. Men likväl kan de ha en "moat" och de är marknadsledande i vidare bemärkelse.
• Kan sämre födelsetal göra att barnyoghurt, där de är etta, inte går lika bra?
• Kan OEM-produkter, där de är etta, ha en inbyggd prispress? De tillverkar bland annat för Lidl och Tesco som säkert är hårda förhandlare. Men antalet grekiska tillverkare med hög kapacitet och gott rykte är kanske inte är så många?
• Är skillnaden i smak tillräckligt stor mellan Greek och Greek-style Yoghurt? Troligen, eftersom man kan ta ett högre pris. Se även betyg på den här brittiska sidan där både FAGE och Kri Kri får bra betyg.
• Dåliga kundfordningar är alltid en risk
• Om Grekland skulle lämna EU borde valutan rasa. Redan att man misstänker något sådant kan sänka allt grekiskt. Hör delvis ihop med hur Brexit går.

Slutsats

Till slut tog bolaget plats i portföljen. Min tveksamhet gällde främst om FAGE är en för stark konkurrent och hur mycket bättre grekisk yoghurt är jämfört med kopiorna. Men jag tror samtliga grekiska aktörer har en klar fördel, och de är inte många. Och äkta yoghurt säljs till ett högre pris än kopiorna, vilket talar för att produkten inte är en "commodity".

Vad anser du om bolaget och om grekisk yoghurt?

Control4 - smarta hemmets bästa vän?

Aktie: Control4
Notering: Nasdaq, ticker ctrl
Marketcap: 630 miljoner USD, smallcap
Kurs: ca 23 USD
Direktavkastning: nej
Courtage: Billigt
Elektronisk handel: Ja
Möjlig att äga i: Alla depåtyper, även kf

Jag brukar inte leta efter bolag i USA, särskilt inte välbevakade bolag. Men nu blir det ett undantag. Control4 är ett smallcap-bolag som installerar och tillhandahåller system för att sköta allt i ditt hem. Som larmkund så vet jag att affärsmodellen är fantastisk. Är något väl installerat, och funkar bra, så byter man inte i första taget.

En utförlig beskrivning finns hos aloud.se. Simpelt kan man beskriva bolaget som en enda fjärrkontroll/app för: belysning, musik, video, säkerhet och energi. De kan få en "moat" genom att kunna hantera väldigt många enheter samt att befintliga kunder är trögrörliga. Och de riktar in sig mot premiumnischen. Megatrenden är att fler och fler saker ska installeras och vara sammankopplade i och med IoT. Att göra allt själv kan bli svårare och svårare.

Kort om bolaget
Här är deras hemsida, IR-sidor, senaste presentationen senaste rapport och årsredovisning. Bolaget säljer 70% i USA och 30% utomlands, främst Kanada och Europa. Artiklar på Seeking alpha är också läsvärda. De har nyligen släppt en nyhet om "Smart home OS 3" som lanseras 13 juni.

Presentationen är riktigt bra, börja gärna med den.

Nyckeltal och värdering
Vi börjar med lite historik:

• ROE TTM 23%
• ROE snitt 5 år 11%
• EPS-tillväxt snitt 5 år 59%
• Cash flow-tillväxt snitt 5 år 55%
• Revenue-tillväxt snitt 5 år 11%
• Revenue-tillväxt snitt 3 år 13%
• Revenue-tillväxt TTM 11%

På 2019 års vinst handlas bolaget till P/E 50 enligt marketscreener men 32 för 2020. Notera att EV/EBITDA för 2019 är 13 och 10 för 2020, eftersom bolaget har en stor kassa. Snittprognoserna (9 analytiker) säger att bolaget kommer fortsätta växa och bygga kassa.

Plus och minus
Det här positiva talar för köp:

• Kunder bör vara trögrörliga 
• Inträdesbarriärer genom att de klarar massor med prylar?
• Premiumnisch är alltid trevlig
• Gynnas av megatrenden IoT
• Återkommande intäkter
• God historik
• Internationell expansion har påbörjats. 
• Inte dyr sett till EV/EBITDA

Och ett antal argument emot:

• Kan disruptas av Apple och Google? Teknikrisk och äger de sin framtid? 
• Premiumnisch med teknikinslag har jag gått bort mig på i LiveChat.
• USA är en välbevakad marknad och bolaget har 9 analytiker. Inte oupptäckt.
• IoT är en het bransch. Hett bolag i het bransch?
• Ingen utdelning, vilket i och för sig är rätt, men ingen sån kudde.
• Försäljningstillväxt på 11-13% är inte fantastiskt. Fångar de verkligen upp megatrenden, är konkurrensen för stor och aktörerna för många?
• Svårt att bevaka pga teknikinslagen?

Synpunkter
Till att börja med är det här en ytlig titt på bolaget. Det jag undrar är om iden håller och om det är värt att undersöka vidare. Vad säger ni? Det kan finnas ett case här men jag har blivit skeptisk till bolag med stora teknikinslag om det verkligen inte dominerar.

För övrigt har Plejd 4600 ägare hos Avanza, men detta bolag bara 27. Control4 kan eventuellt vara intressantare eftersom det är premium-nisch och har ett bredare helhetserbjudande. Men vad vet jag, är inte särskilt påläst!

Payton Planar - okänt elbilscase

Ett case jag funderat på en tid är Payton Planar, som gör smarta transformatorer som bland annat sitter i elbilar. De är ett israeliskt bolag, noterat i Belgien, och deras produkter ska ryktesvägen finnas i Renault/Nissan och Volvos elbilar.

Bakgrund
Jag hittade dem via screening efter kvalitetsbolag till rimligt pris. Och googlar man sedan namnet kommer två Seeking Alpha-artiklar fram, Trots det är bolaget relativt oupptäckt eftersom de bara handlas i Belgien. Inga välkända fonder är inne i bolaget, bara två israeliska.

Kort och gott gör de transformatorer som dessa och Planar-tekniken sägs göra dem effektivare. Se bolagets hemsida, investerarsidor, senaste årsredovisning, och framförallt artikel 1 och 2 på Seeking Alpha som ger en bakgrund och tydligt bull-case. Framförallt är caset elbilar men också datahallar.

Värdering och nyckeltal
Bolaget handlas till P/E 11 på rullande 12 månader och till 2 % direktavkastning. Och lite historik:

• ROE TTM 26 %
• ROE snitt 5 år 15 %
• EPS-tillväxt snitt 10 år 22 %
• EPS-tillväxt snitt 5 år 150 %
• Cash flow-tillväxt snitt 5 år 66 %
• Revenue-tillväxt snitt 5 år 18 %
• Revenue-tillväxt snitt 3 år 18 %
• Revenue-tillväxt TTM 38 %

Värt att nämna är att bolaget som framgår av artikel 2 på Seeking Alpha bromsat in något. Sammantaget tycker jag vi har att göra med ett kvalitetsbolag, på siffrorna.

Finns en moat?
Här kör jag fast. Frågan är hur unikt det är med dessa transformatorer och om elbilstillverkarna har svårt att byta. Generellt gäller väl prispress för underleverantörer. Och Payton är så att säga en underleverantör till underleverantörerna, kan de inte då vara minst lika pressade?

Vad hindrar andra att göra motsvarande produkter, nu och i framtiden? Enligt artikeln har de 25% av den växande världsmarknaden för sådana transformatorer. Man kan väl gissa att övriga 75% inte ligger på latsidan. Men visst kan de som stor aktör satsa på R&D och ligga steget före?

För bedömning av moat måste man fundera kring "Pricing Power". Går vi till årsredovisningen för 2018 nämns uttryckligen prispress som en av riskerna för första gången. Sammantaget är jag tveksam till en moat. Å andra sidan talar artikel 1 på Seeking Alpha om byteskostnader för Renault, Nissan och Volvo. Men jag är inte säker, jag förstår inte riktigt varför de inte byter och övervinster tillåts. Jag vågar inte lita på att övervinsterna är ihålliga. Inte i en bransch som förändras fort.

Summering

Postitivt

• Israel är en tekniknation
• Okänt spel på elbilar och datahallar
• Diversifiering på olika branscher
• Tycks ha ett teknikförsprång, eller i alla fall ligga långt framme.
• "Hackor och spadar”, du når hela branschen indirekt.
• Värderingen ser inte utmanande ut

Negativt:

• Finns intressekonflikter i upplägget: Moderbolag i Israel, dotterbolag på Belgiska börsen?
• Kompensationsnivån hos ledningen är hög. Nivån är på 25% av vinsten på 2017 års vinst i lön och bonus. Inte anmärkningsvärd Israel-nivå. Men är det dubbel ersättning, dvs löner och ersättningar både från Israeliska moderbolaget och belgiska dottern?
• Israeliskt bolag en risk, eventuella sanktioner, oroligheter etc?
• Momentum i verksamheten är inte stark i år.
• Finns en moat? Svårbedömt på sikt när branschen förändras?

Mitt beslut: För svårt, jag avstår
Jag förstår inte branschen från början, och den är i stor förändring pga elbilarnas intåg. Jag kan inte avgöra "moat" och landar i för svårt och avstå. Jag skulle velat haft ännu högre global marknadsandel, som t.ex. för LEM holding och Interroll för att vara övertygad, eller en tråkigare bransch. Eller mer kunskaper såklart.

Går vi framåt, om dessa effektiva transformatorer blir en branschstandard, vad har Payton då? Tankarna går till Fingerprint. Att bygga verksamheten på ”bättre produkt” är vanskligt. Antingen så är det här Fingerprint (men när i cykeln är oklart) eller så säljer de "muttrar" till flygbolag, dvs något lukrativt, och med vissa byteskostnader (jfr Nilörngruppens etiketter).

Till saken hör att Paytons Planars vinst träffande nog planar ut. Tillfälligt? Eller marknadsekonomi 1.0 där konkurrenterna är på hugget och marginalerna på sikt kommer ner. Nej, jag vågar inte köpa transformatorer i en bransch som transformeras. Om det inte kommer smart input som säger motsatsen. Jag är extra intresserad av input alltså. Så vad säger ni?

Ps) Jag har jag diskuterat bolaget med några personer som gett värdefull input. En del tankar är inte mina egna, t.ex. den träffande Fingerprint-liknelsen. Tack till er som känner sig träffade. Jag finns förresten ofta tillgänglig på Twitter (@aktieblogg) för de som vill diskutera.